契约型基金投资拟上市公司的八个建议
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----JohnWooden
一.契约型基金与IPO审核的前生今世年4月1日愚人节，除了雄安新区的设立，另一个轰动资本市场和私募基金行业的消息就是“契约型私募基金获IPO承认”。
众所周知，在中国法下私募股权基金可以采取公司、有限合伙以及契约三种不同类型。三种类型基金在法律架构、设立难易程度、税负以及投资者人数上均有不同。作为最晚出现的契约型私募股权基金，由于其人数上限人、目前没有明确代扣代缴义务以及设立简便等诸多优点，在市场上成为越来越热的话题。
尽管在新三板的监管中，契约型基金已经被允许作为拟挂牌公司股东出现，但是在主板和创业板上市中契约型基金一直未被监管部门公开承认。
根据《首次公开发行股票并上市管理办法(修正)》第十三条：发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。在证监会的发行审查中，对于拟上市公司的股权的清晰、稳定历来是核查重点。三类股东，即契约型私募基金、资产管理计划和信托计划，在之前的IPO实践中一直被业内认为是不受欢迎的“三类股东”。
年4月13日，21世纪经济报道在其独家报道《拟IPO需清理三类股东，新三板公司集体中枪》中，确认了一则重磅消息：
“拟申报IPO的企业股东中有契约型私募基金、资产管理计划和信托计划的，按照证监会要求，契约型私募基金、资产管理计划和信托计划持有拟上市公司股票必须在申报前清理”。
那么长川科技等案例的IPO成功，是否意味着监管层对于契约型基金已经彻底放行了呢？
二.契约型基金的三个案例分析
A.海辰药业
年12月9日通过证监会审核的海辰药业（代码：）被市场认为是第一个含有“三类股东”成功IPO的案例。
海辰药业的部分架构图如下：
招商财富-毅达创赢1至4号四个专项资产管理计划为招商财富资产管理有限公司（下称“招商资产”）发起设立。招商资产代表前述四个专项资产管理计划成为江苏高投创新科技创业投资合伙企业（有限合伙）的LP。
我们对该案例简单分析如下：
1)前述四个资产管理计划中每个资产管理计划的委托人只有一人。从旁观的角度，我们很难理解这种架构的必要性。但是从监管层角度，对于权益的持有人很容易核查；
2)资产管理计划并非直接持股拟上市公司，而是通过认购一个有限合伙架构基金的LP份额；
3)江苏高投创新科技在海辰药业的持股比例中仅占比3.25%,而四个资管计划持有该有限合伙企业的71.15%,因此资管计划的实际持股为2.31%。即使资管计划的稳定性有瑕疵也不会对拟上市公司实际控制权等问题造成影响。
B.长川科技
年3月13日，长川科技（代码：）首发过会。长川科技的架构图如下：
我们对本案例简单分析如下：
1）首先，公司股东向上追溯后硅谷天堂（NEEQ:）的股东中就有契约型基金。
2）浙江天堂硅谷恒裕创业投资有限公司在浙江天堂硅谷盈丰股权投资合伙企业（有限合伙）中分别自行出资2.72%以及代表其管理的契约型基金出资97.28%。浙江天堂硅谷盈丰股权投资合伙企业（有限合伙）持有浙江天堂硅谷合丰创业投资有限公司45%股权。浙江天堂硅谷合丰创业投资有限公司持有长川科技6.34%股权。契约型基金间接在拟上市公司中持股2.78%。
3）资产管理计划并非直接持股拟上市公司，简言之，契约型基金通过一个有限合伙和一个公司的两层中间架构而间接持有拟上市公司2.78%。这个架构的亮点在与契约型基金在复杂架构中的权益通过有限合伙人和持股不超过51%的小股东形式体现。因此，尽管最下层架构持有拟上市公司的6.34%已经是持股超过5%的重要股东，但是由于契约型基金的架构中不足以对6.34%股份形成控制，这很可能是让监管层放行的原因之一。
4）根据天堂硅谷合丰提供的资料，该基金的投资人共有16人，其筹集资金主要用于投入浙江天堂硅谷盈丰股权投资合伙企业（有限合伙），以受让杭州高科技创业投资管理有限公司、科学技术部科技型中小企业技术创新基金管理中心所持天堂硅谷合丰出资额。”投资人数较少，这可能是监管层对这个案例放行的另外一个原因。
C.中原证券
年11月25日，中原证券（代码：）过会。
我们对本案例简单分析如下：渤海产业基金是国务院特批，设立时间早于6年12月28日。因其审批的机构及设立的时间具有特殊性，我们理解该案例不具有可比性。
三、监管层的另外一个信号或许我们可以从另外一个角度来看一下监管层的态度。上交所的官方
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